Los inversores y ahorristas comienzan a dolarizar las carteras

PANORAMA NACIONAL

Los inversores comienzan a acelerar la dolarización de sus carteras a la espera de una nueva corrección de la paridad cambiaria.

Es que el gobierno está depreciando la moneda local todos los días a través de una irresponsable emisión monetaria, por lo que sólo hay que esperar que se blanquee la situación, tal como ocurrió oportunamente en enero.

Sin embargo, la macroeconomía actual está más endeble que a principios de año como para absorber una segunda devaluación como la de enero:

• Las necesidades financieras que tiene el Tesoro hoy, y por ende la emisión de pesos que recaerá en el Banco Central (BCRA), son prácticamente el doble de la registrada hace ocho meses atrás.

– Ligado al primer punto, el BCRA está mucho más endeudado, por lo que tiene menos margen para colocar letras y absorber lo que emite: antes de la devaluación de enero, el stock de Lebac colocadas en el mercado rondaba 100.000 millones mientras que hoy ese volumen se acerca a los 200.000 millones.

• El nivel de actividad también está peor: a principios de año todavía crecía en torno del 3% anual por la inercia que traía la buena cosecha del 2013, mientras que en la actualidad se reduce en torno del 2% anual;

• Las exportaciones están peor, bajando a un ritmo más fuerte y con los precios internacionales de los commodities retrocediendo, por lo que hoy ingresan menos divisas.

Con un gasto público desbocado y una economía paralizada, el ministro Kicillof recurre al Banco Central para que compense las necesidades del Tesoro. Esto genera más inflación y con ello la moneda local de deprecia de facto día tras día. Las tensiones crecen progresivamente.

Para el cierre de este año se espera que el déficit fiscal represente el 7% del Producto Bruto Interno. La cifra proyectada equivale a más de 300.000 millones de pesos si no se computan como ingresos presupuestarios las fuentes heterodoxas, que es aquel financiamiento que llega al Tesoro a través de transferencias del BCRA y la Anses.

Los tiempos que registran los desequilibrios macroeconómicos se aceleran.

Las medidas que aplica el gobierno para intentar corregir estos desvíos generan efectos cada vez más efímeros y poco efectivos.

Un reciente trabajo elaborado por el economista Carlos Melconian así lo argumenta.

• La intervención política del BCRA, que coincidió con la llegada de Mercedes Marcó del Pont al frente de la entidad en el 2010 para evitar el ajuste fiscal, le permitió a la administración Kirchner ganar tres años (2010, 2011 y 2012) hasta que decantó en el 2013 y 2014 en un gran desequilibrio fiscal y aceleración de la tasa de inflación.

• El control de cambios, con la inclusión del cepo a la compra de dólares para evitar una devaluación, hacia fines del 2011, cumplió parcialmente con sus objetivos hasta el último trimestre del 2012.

• Al año siguiente el BCRA volvió a vender dólares y a perder reservas y en enero del 2014 el gobierno se vio obligado a devaluar.

• La corrección de la paridad cambiaria para frenar el derrumbe de las reservas del BCRA apenas duró seis meses, hasta julio. En agosto volvieron la presión sobre el dólar y la caída de las reservas.

• A principios de este mes, el gobierno entonces optó por limitar la cantidad de activos en dólares que tienen los bancos. Los efectos de esta medida para contener el valor del blue duró sólo algo más de 24 horas.

• Con los recientes anuncios del swap de China, el titular del Banco Central, Juan Carlos Fábrega buscó un shock de confianza que le permita revertir la corrida cambiaria en el mercado local. La iniciativa no tuvo efectos reales sobre el mercado. Los inversores pagaron estos días cualquier precio para dolarizar sus carteras. El epicentro de la corrida estuvo en las cotizaciones implícitas en acciones, bonos y el ya famoso contado con liquidación, cuyo precio tocó un nuevo récord al cierre de la semana.

• La última señal del gobierno para contener los desbordes del mercado cambiario fue limitar la compra de dólares mayorista por encima de los 150.000 dólares, que se destinan mayoritariamente para cancelar importaciones. La medida comenzó a regir el jueves, no corrigió tendencias y para el mercado todo indica que es una herramienta más que busca restringir la demanda de divisas.

No hay que ser un experto en economía para anticipar que mientras sigan profundizándose los desequilibrios macroeconómicos, generados esencialmente por el creciente déficit fiscal, luce inevitable que las medidas superficiales que implementa el gobierno para ganar tiempo hasta diciembre del 2015 sean cada vez más efímeras y menos efectivas.

En esta misma línea hay que señalar que el valor del dólar tiene mucho que ver con las expectativas que existen en el mercado. Teniendo en cuenta la caída de reservas que muestra el BCRA y la falta de políticas activas para contener los desvíos macroeconómicos que sufre el país, no es arriesgado pensar también en una devaluación del dólar oficial en el corto plazo.

Para los inversores, este escenario es un hecho.

Donde están divididas las posiciones es en el cómo y cuándo el gobierno aplicará esta devaluación: si en forma gradual o con un salto por arriba del 10% de una sola vez; y a partir de qué fecha, antes o después del cierre del año en curso.

En este contexto, para el fin del ejercicio 2014, los analistas esperan también un importante salto del dólar paralelo en el mercado.

El drástico aumento de la base monetaria para compensar las erogaciones presupuestarias, sumado a un escenario de magras reservas por los compromisos de deuda y el resto de los gastos del fisco en moneda extranjera, inducirán un aumento equivalente en el dólar de cobertura (calculado como el cociente entre la base monetaria y las reservas); puesto que mientras el circulante se incrementa de la mano de la expansión del gasto, las reservas tenderán a caer por los compromisos existentes en dólares.

En este escenario, el dólar cobertura cerraría el año en torno de los 19 pesos.

La reciente historia de nuestro país da cuenta de que habrá que esperar un marcado avance del dólar informal que, vía expectativas, sigue la misma dinámica que el dólar cobertura (ver infograma adjunto).

Escenario complejo

Las noticias económicas de las últimas semanas plantean que el escenario monetario continuará complejo para lo que resta del año y el 2015.

En el frente externo, el proyecto de ley aprobado esta semana por el Congreso Nacional para cambiar el domicilio de pago a los bonistas aseguraría que el conflicto con los fondos buitre no se solucionaría en enero próximo como se especulaba desde algunos sectores financieros.

De este modo se diluyen las expectativas de arribar a un acuerdo con los “holdouts” capaz de abrir las puertas al financiamiento externo del país, una de las vías más importantes que tenía el gobierno para poder inyectar dólares frescos en el mercado.

Según detalla uno de los últimos estudios elaborados por la consultora Economía & Regiones (E&R), a lo anterior hay que sumarle el constante deterioro del superávit comercial, que acumula –aun con más trabas a las importaciones– una caída del 9% en los siete meses del año, y una salida neta adicional de dólares para lo que resta del 2014 en torno de 4.400 millones en concepto de compromisos de deuda del sector público nacional, provincial y privado.

“Como era descontado en una economía en la que faltan dólares y sobran pesos, todo redunda en una profundización de las tensiones sobre el mercado cambiario oficial y paralelo”, confía el trabajo de E&R en uno de sus párrafos.

Todos los desequilibrios macroeconómicos que enfrenta la economía actual tienen el mismo origen: la política fiscal desmedidamente expansiva que potencia sin pausa el gasto público y el déficit fiscal mes a mes. Sin acceso al crédito, el creciente déficit sólo puede ser financiado con emisión monetaria que el público no quiere (caída de demanda de dinero), lo que acelera la inflación, acrecienta las presiones sobre el tipo de cambio y las reservas.

Es por esta causa que el nivel de las reservas del BCRA y su composición empiezan a ser una cuestión a monitorear mucho más de cerca.

Para el cierre del mes pasado la entidad dirigida por Fábrega declaró reservas internacionales brutas por 28.620 millones. Pero las netas, que son los activos menos los pasivos en dólares, son bastante menos; cerraron en algo más de 17.000 millones. Un límite muy bajo en relación con el historial que muestra la entidad y los compromisos a afrontar por el país en el mediano plazo (ver infograma adjunto).

En definitiva, el combo de más gasto, más déficit y más emisión con menores tasas de interés y exceso de liquidez en los mercados no hace otra cosa más que alimentar las expectativas de devaluación e inflación; hundiendo a la economía real en una recesión más intensa, duradera y de mayor complejidad. En este contexto, la necesidad de colocar dólares frescos al mercado se hace imprescindible para poder torcer el rumbo del modelo.

De no lograr este último objetivo, se profundizará la dolarización de las carteras financieras, de las empresas y los ahorristas minoristas, pudiendo generar una corrida cambiaria sin precedentes para la administración K. En este contexto, un año puede significar mucho tiempo y diciembre del 2015, económicamente hablando, está muy lejos todavía.

Javier Lojo jlojo@rionegro.com.ar