Eligiendo el mal menor

DANIEL ARTANA (*)

En una economía que sigue sufriendo una recesión moderada con alta inflación, se abrió un nuevo capítulo en el conflicto entre la Argentina y los acreedores que no aceptaron los canjes de deuda del 2005 y el 2010. Agotadas las instancias judiciales en Estados Unidos, el gobierno nacional tiene que optar entre acordar con los fondos buitre que ganaron el juicio o entrar en default con los pagos de los vencimientos de la deuda pública reestructurada emitida bajo legislación extranjera. En otras palabras, hay que elegir el mal menor: cumplir con una sentencia que tiene aspectos cuestionables o afrontar los costos para la economía de una cesación de pagos (aunque sea parcial). Los acontecimientos principales de los últimos días de junio pueden resumirse en los siguientes: • Indirectamente, el juez Griesa aclaró su decisión de que no puede pagarse a los tenedores de bonos reestructurados bajo ley americana si no se les paga también a los litigantes que ganaron el juicio. Contrario a lo que especulaban algunos observadores, que pensaban que el magistrado embargaría la mitad de cualquier giro que hiciera la Argentina como pago parcial de la sentencia, la decisión de ordenar al Bank of New York que devuelva el dinero equivale a decir que, para cumplir con la sentencia y al mismo tiempo cumplir con los pagos de intereses del bono Discount que vencen el 30 de junio, la Argentina debe enviar el doble del dinero (unos u$s 1.060 millones). Esto lleva a que la decisión de cumplir o no con los titulares de bonos Discount pase a ser exclusiva del gobierno argentino. • Nación ha criticado la decisión del juez y buscado (en forma tardía) nuevos apoyos de terceros países. También se ha especulado con la posibilidad de entablar una demanda en el Tribunal de La Haya. Independientemente de la viabilidad legal de tal demanda, el punto es que en el ínterin, si no se cumple con el pago de los intereses del bono Discount dentro del período de 30 días posteriores a la fecha del vencimiento, la Argentina entraría en un default parcial y la economía sufriría los costos de tal decisión. • Existe un plazo de 30 días que las partes podrían aprovechar para alcanzar un acuerdo con el apoyo del mediador nombrado por el juez. Sin embargo, un acuerdo requiere de un cambio legal que lo habilite y ciertas garantías de que no disparará la llamada cláusula RUFO, por la cual los que participaron en los canjes del 2005 y el 2010 podrían demandar un trato similar al que recibirían los holdouts. Hay dudas respecto de si esa cláusula sería aplicable, ya que no se trataría de una mejora voluntaria de la Argentina sino impuesta por una decisión judicial, y si alcanza a todos los bonos o sólo a los Discount (quienes los aceptaron sufrieron una quita del 66% del capital original). Idealmente, habría mayor flexibilidad para negociar al expirar dicha cláusula (lo que ocurrirá el 31 de diciembre de 2014), pero lamentablemente el diferendo se ha planteado seis meses antes. Se visualizan así tres escenarios posibles: 1.- No se llega a un acuerdo y la Argentina continúa reclamando ante distintos foros pero entra en default en la deuda reestructurada bajo legislación extranjera. 2.- Se llega a un acuerdo con los holdouts que se conoce antes de finales de julio. 3.- Se acuerda con los holdouts recién a comienzos del 2015, para despejar las dudas sobre la cláusula RUFO. En el ínterin, el país sufre las consecuencias de un default que sólo podría evitarse si el juez decide reponer la suspensión de la ejecución de la sentencia hasta finales del 2014 y a pedido de los fondos buitre (ya que la solicitud del gobierno fue rechazada). El default parcial (escenario 1) complicaría seriamente el desempeño de la economía. La Argentina se encuentra en una posición de debilidad externa (faltante de dólares, a pesar del control de cambios) y fiscal. Además, la carga de intereses es hoy mucho menor que antes, lo cual muestra que el “ahorro” de corto plazo por la decisión de defaultear es menos “redituable”, aun si se suspendiera el total de servicios de la deuda (interna y externa). Y si el foco está en los vencimientos bajo ley extranjera de la deuda reestructurada, el “ahorro” de divisas sería de sólo u$s 800 millones en el segundo semestre del año y u$s 1.600 millones el año próximo. En un escenario con poco o nulo acceso al crédito para el sector público y el sector privado, la escasez de reservas sería visible para todos. Los vencimientos en moneda extranjera del gobierno nacional bajo ley argentina suman aproximadamente u$s 9.400 millones de dólares en el próximo año y medio, a los cuales hay que sumar u$s 5.200 millones con organismos multilaterales que sólo serían refinanciables en forma parcial. Además, las provincias enfrentan vencimientos por u$s 2.300 millones en ese mismo período de 18 meses y el sector privado (computando sólo la deuda financiera) u$s 9.300 millones. La escasez de divisas obligaría al gobierno a endurecer más el control de cambios, lo que dispararía la brecha entre el dólar oficial y el marginal. Esto presionaría sobre los precios y la actividad económica, aun bajo la hipótesis de que los depositantes no entren en pánico. El acuerdo con los fondos buitre (escenario 2) sería oneroso para el país pero abriría las puertas para el financiamiento externo, lo que ayudaría a evitar una recesión en el 2015. De todas maneras, parece poco probable que la economía crezca mucho porque a las buenas noticias por la reducción del riesgo país se opondría la inacción en el frente fiscal con un déficit creciente que presiona sobre el Banco Central. La eventual decisión de reemplazar una parte del financiamiento inflacionario por nueva deuda externa atrasaría más el tipo de cambio real oficial y ello sería negativo para la actividad económica. El tercer escenario es una combinación de los dos anteriores con un agravamiento de la recesión en lo que resta del año pero con mayor holgura en el próximo. Elegir el mal menor no es el mejor lugar para tomar decisiones. Hay varias enseñanzas para el futuro: a) la prudencia fiscal permite evitar estos dilemas; b) si se debe reestructurar la deuda, priorizar los objetivos de corto plazo puede resultar oneroso; c) si se debe litigar en tribunales internacionales, es indispensable un manejo estrictamente profesional de la cuestión. (*) Economista de FIEL