Crece la presión sobre el dólar a semanas de las elecciones

El Banco Central (BCRA) publicó esta semana el informe de mercado único y libre de cambios correspondiente al cierre de junio de 2017.

El trabajo detalla que tanto el primero como el segundo trimestre se caracterizaron por un exceso de demanda de divisas del sector privado que fue cubierto por ventas de dólares de las entidades financieras y del sector público. Sin embargo, hay un dato para tener en cuenta: la brecha entre demanda y oferta del sector privado se redujo de 4.098 millones de dólares en el primer trimestre a 1.893 millones en el segundo, debido a un aumento de la oferta en este último período junto con una demanda que se mantuvo estable en ambos trimestres.

El informe del BCRA muestra, en definitiva, que durante el primer semestre el mercado cambiario mostró cierta previsibilidad y los abruptos saltos de la moneda sólo fueron circunstanciales.

Sin embargo, en la medida en que nos acercamos a las elecciones la paridad refleja una volatilidad cada vez más marcada. Nada fuera de lo común teniendo en cuenta los flujos macro de la economía nacional. Es así cómo este viernes el dólar volvió a escalar con fuerza y cerró la semana tocando un récord de 17,7 pesos por unidad.

En la última rueda de la semana avanzó 20 centavos y acumuló una suba de cincuenta y siete centavos respecto de los valores registrados en el final del viernes anterior.

La mayor parte de los analistas coincide en señalar que, pese a estos saltos esporádicos, la paridad continúa retrasada cuando se la compara con cualquier otro precio relativo.

La dinámica ideal sería que el tipo de cambio nominal vaya subiendo a un ritmo definido para que los tenedores de pesos no se asusten y pasen al dólar, y las empresas remarquen sólo marginalmente algunos precios. Así, la suba del tipo de cambio nominal significaría al mismo tiempo una mejora del tipo de cambio real como sucede actualmente en la mayoría de los países emergentes, incluidos los de la región.

“El salto cambiario observado en estos días de julio no puede evaluarse como un evento puntual, aislado del entorno macroeconómico que rige desde el 10 de diciembre de 2015”, señala el economista Rodolfo Santangelo, titular de la consultora MacroView, en uno de sus últimos informes.

Tanto el dólar como otras variables macro relevantes (inflación, tasa de interés y tarifas públicas, entre otras) todavía no encajan en una estructura de precios relativos adecuada para el modelo económico que impulsa la Argentina.

Básicamente, y así la lógica lo declama, el dólar y las tarifas deberían tender a subir y la inflación y la tasa de interés a bajar en el corto/mediano plazo. Según Santangelo, esta estructura de precios tiene que ver directamente con la combinación de variables macroeconómicas aplicadas por la administración de Mauricio Macri:

• Una política fiscal que en dos años no sólo no redujo su déficit sino que aumentó el financiero, que se destina a las necesidades en pesos y dólares excluyentemente con endeudamiento externo y entonces atrasa artificialmente el tipo de cambio.

• Un BCRA orientado a bajar rápidamente la tasa de inflación pero que emite para financiar al fisco, que después esteriliza con el stock de Lebac, y entonces la tasa de interés queda alta y la inflación baja menos de lo previsto erosionando naturalmente el tipo de cambio real.

• Un esquema de libre flotación cambiaria que se equilibra con un cruce circunstancial entre oferta y demanda de dólares: la oferta apalancada por el endeudamiento del sector público y flujos de dólares que aprovechan la alta tasa de interés y la demanda inflada por el atesoramiento y el turismo al exterior por efecto del dólar barato. No resulta fácil que la flotación funcione sin sobresaltos en un entorno macro como el actual.

Esta combinación de inacción fiscal, financiamiento externo, metas de inflación estrictas, esterilización con Lebac y flotación cambiaria conforma un entorno macroeconómico no convergente y el resultado final de precios relativos que no terminan de equilibrarse.

Este es un contexto permeable para que periódicamente se produzcan saltos cambiarios como el de los últimos días.

Sin un programa que marque claramente una convergencia, el mercado está más expuesto a que aparezcan disparadores eminentemente externos (Brexit, Temer o Trump) o locales (febrero de 2016 o el reciente salto de julio) que terminan por afectar a la paridad cambiaria. “El trasfondo es el entorno macro que no converge y que decanta en precios relativos que no terminan de acomodarse. Dado el actual entorno macro, es probable que este tipo de saltos se repita en el futuro, por una razón u otra, porque hay caldo de cultivo para ello”, confía el economista.

La venta de dólares del endeudamiento del sector público para conseguir pesos es un instrumento natural que posee el programa macro para eventualmente moderar saltos bruscos del tipo de cambio nominal.

Hasta ahora, el Tesoro los vendió directamente al BCRA para evitar que el dólar caiga con impacto monetario y necesidad de esterilizar. Próximo a las elecciones, ante la eventualidad de un dólar demasiado caliente, el BCRA podría venderlos directamente en el mercado cambiario generando mayor oferta.

Cuando el tipo de cambio nominal sube demasiado en poco tiempo, surgen dos interrogantes claves: uno de índole financiera y otro macroeconómico. El primero se refiere a cómo responderán los tenedores de pesos y el segundo a cuánto del aumento del dólar se trasladará a los precios. Con respecto a la respuesta de los tenedores de pesos, un punto débil es que la política monetaria es contractiva puramente a fuerza de colocar Lebac. Es una medida que resta liquidez y crédito para reactivar y bajar la inflación, pero no para comprar dólares dado que es liquidez realizable en cualquier momento. Esta política monetaria no contractiva para comprar dólares se refleja en que el agregado monetario que incluye las Lebac subió en junio casi 38% anual.

Con respecto al test del eventual traslado a precios de una suba fuerte del dólar, en la Argentina tiende a ser elevado.

“El gran desafío de la política macro es seguir bajando la inflación y al mismo tiempo que el tipo de cambio nominal suba varios puntos porcentuales más que los precios para que mejore el tipo de cambio real. Es lo menos que se le puede pedir al programa”, remarca Santangelo en otra parte del informe.

Si para seguir bajando la inflación fuera necesario seguir recurriendo al atraso cambiario, el programa tendría patas cortas.

Lo esperable para el 2018 sería que el tipo de cambio subiera a un ritmo del 25% anual al tiempo que la inflación convergiera al dígito para que la economía gane competitividad.

Este último esquema sucede en el resto de los países, pero en el nuestro, por ahora, es sólo una expresión de deseo.

Datos

“El gobierno busca bajar la inflación y seguir financiando el gasto con deuda. El tipo de cambio debería acompañar a la inflación”.

Eduardo Constantini,

empresario

“Si uno toma el valor promedio de los últimos 70 años, el dólar debe estar arriba de $ 22. Si se toman los últimos 40, es arriba de $ 22”.

Miguel Ángel Broda,

economista