El dólar y una estabilidad de bases frágiles

El gobierno festeja la estabilidad en medio del escenario electoral. Los datos sin embargo, revelan que la tranquilidad cambiaria puede terminar rápido.



Son un par de datos. Lucen minúsculos frente al tenor de la crisis que atraviesa la economía. Pero son al mismo tiempo suficientes para que el golpeado optimismo que durante tres años y medio caracterizó al oficialismo, se revigorice y vuelva al ruedo.
“Estamos listos para continuar cuatro años más”, arengó el Presidente Macri a su tropa esta semana en Parque Norte. Entre los renovados brotes verdes que dan sustento al discurso, aparece la incipiente recuperación del consumo que llegaría de la mano del relanzado programa “Ahora 12” el cual habilita las cuotas sin interés, y los registros mensuales de inflación que se muestran a la baja desde abril. Pero sobre todas las cosas, lo que fortalece el optimismo, es la dinámica del dólar. El tipo de cambio acumula tres semanas completas en torno a los $43, y lejos de mostrar volatilidad, parece haberse estabilizado.

“Tenemos que matar ese enano incumplidor que hemos acumulado durante décadas. Matarlo definitivamente”.

Presidente Mauricio Macri durante el Congreso de ‘Juntos por el Cambio’


Conocido es el efecto directo que existe entre el precio de la divisa y las expectativas económicas. El precio estacionado en $43 es interpretado oficialmente como una buena señal y un éxito de la gestión monetaria. La evolución de las tasas de interés, que se hallan hoy un 14% por debajo del máximo registrado en abril, estaría confirmando que la fiebre por la moneda extrajera desapareció.
Las preguntas naturales que surgen en tal escenario, son ¿existen fundamentos para creer que el precio actual del dólar es de equilibrio? ¿Hasta cuando se mantendrá ‘quieto’ el dólar?
Paradójicamente, tal vez no exista una respuesta acabada. Sin embargo, sí existen indicios ciertos y concretos que permiten analizar los datos en perspectiva y con claridad.

Más allá de la coyuntura
Naturalmente es buena noticia. En un contexto que combina un año de recesión con incertidumbre electoral, haber logrado tranquilidad en el mercado cambiario, es saludable en términos políticos, y es lógico que se resalto como un éxito tras la zozobra que generaron los dos episodios de corrida en 2018 (junio y septiembre), y la aceleración registrada este año en marzo/abril.
Pero si la mirada se eleva por encima de la coyuntura, se advierte que no existen motivos para pensar que el nivel actual del tipo de cambio sea estable, y mucho menos de equilibrio.
El primer fundamento para tal conclusión, surge al analizar la dinámica del dólar en comparación con la evolución del nivel general de precios. La cotización de la divisa, es un precio más de todos los que conforman la economía del país. Cuando el nivel general de precios crece de forma sostenida, es natural que el precio del dólar acompañe esa tendencia. Si ello no ocurre, deviene el ‘atraso cambiario’ del que hablan los especialistas. Tal es el escenario que vuelve a presentarse en lo que va del año 2019.
El primero gráfico que acompaña la nota, compara la tasa anual de crecimiento del nivel general de precios (inflación) versus la tasa anual de variación en el precio del dólar. Se observa claramente que excepto en los años de fuerte devaluación (2014 y 2018), en general la inflación va más rápido que el dólar, generando una progresiva distorsión de precios relativos, que entre otras cosas, quita competitividad a la economía nacional frente al mundo. El atraso progresivo del dólar permite que los precios internos, tanto de aquellos bienes que contienen insumos importados que se pagan en dólares, como de aquellos bienes exportables (entre los cuales se encuentra el grueso de la canasta alimentaria argentina), aumenten a una tasa menor.
La secuencia se rompe cuando el precio del dólar corrige la distorsión acumulada, y lo hace de manera brusca, generando un salto de magnitud en la cotización, que más tarde impacta de lleno en las expectativas de inflación de los mencionados bienes.


Lo sucedido en 2018 y lo que va de 2019, es una muestra acabada. El año pasado, el precio del dólar se incrementó un 104%, mientras que la inflación anual registró un 47,6%. En pocas palabras, el dólar aumentó el doble que el promedio de los bienes y servicios. Ello solo se explica si el salto en la cotización incluye la corrección del atraso acumulado en los años previos. Este año en cambio, mientras que la inflación del periodo enero-mayo asciende al 22%, el precio de la divisa solo creció un 11%, iniciando una nueva ronda de atraso.
El segundo gráfico que acompaña la nota, sirve para echar algo más de luz sobre el punto. Allí se toma el tipo de cambio para el último día hábil de cada año, y se lo deflacta a precios de junio del año 2001, previo a la salida de la convertibilidad. Se aprecia que tras la corrección del año 2002, el tipo de cambio real cae sin pausa hasta 2012. En ese lapso, y durante los años en que la soja registró precios récord (2006-2008), el tipo de cambio era muy similar al de la convertibilidad. Al final del recorrido y tras haber usado el dólar como ancla de precios, la divisa cotizaba $0,63 en 2012.


De la misma forma se observa que la devaluación registrada el año pasado sirvió para que el precio pase de $0,63 en 2017 a $0,84 a fines de 2018, pero que en los primeros cinco meses de 2019, la cotización ya se ubica en $0,79. El dato revela que el precio actual del dólar es un 20% más barato que al momento de la crisis de 2001. La lógica indica que tarde o temprano, por las buenas o a los golpes, tal grado de distorsión en los precios relativos, se corrige. Saber cuándo, es materia de otro tipo de análisis.
Por último, vale establecer la comparación entre el dólar y la tasa de interés. Se trata de una relación por demás conocida para el ahorrista argentino, habituado a trasladar sus tenencias del plazo fijo a la divisa o viceversa, según se presente el escenario de largo plazo. El tercer infograma de esta nota, muestra la evolución de ambas variables desde 2017 hasta la fecha. Se aprecia que la reducción de tasa aplicada por el Banco Central (BCRA) desde octubre, va de la mano con un crecimiento del precio del dólar, el cual encuentra su techo con la tasa récord del 73% registrada en abril. Desde ese momento, la tasa vuelve a caer progresivamente, y también lo hace la cotización de la divisa. Esto último, es el dato que encienda la luz de alerta.


Durante las últimas semanas y como no sucedía desde los primeros meses de 2018, volvió a hablarse de ‘carry trade’. El dólar ‘planchado’ en $43, y tasas que pese a ser menores a las de abril, siguen siendo altísimas, invitan a los capitales especulativos a posicionarse en pesos. Lo que sucede cuando los incentivos cambian de dirección, y los capitales deciden salir, pudo apreciarse en Argentina hace apenas un año.
El dato, permite confirmar que la cotización actual del dólar está lejos de ser un precio de equilibrio, y que la actual estabilidad cambiaria luce frágil a la luz de los fundamentos macro.
Por si es necesario algún indicio más, vale recordar que restan apenas cuatro semanas para las elecciones primarias. Históricamente, la incertidumbre pre electoral ha sido un catalizador para el precio de la divisa.


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